通货膨胀对投资收益的影响

关键要点：

• 通货膨胀发生时，产品或服务的平均成本会随时间上升，进而也会降低单位货币的购买力。
• 由于大多数固定收益类资产的利率在到期前保持恒定不变，利息支付的现金流购买力会随着通货膨胀的上升而下降。因此，当通胀上升时，债券价格往往会下跌。
• 预期通货膨胀会对股票产生正面或负面影响，这取决于投资者的对冲能力和政府的货币政策。而非预期通货膨胀在经济周期的收缩期，通胀和股票收益呈强的正相关性。
• 发达市场在通胀上升时趋于下跌，而新兴市场股票则呈现出更强的负相关性。
• 通货膨胀与价值股的回报之间是正相关性，与成长股则为负相关。
• 大宗商品和房地产等实物资产往往与通胀呈正相关。

什么是通货膨胀？

通货膨胀发生时，产品或服务的平均成本会随时间上升，进而也会降低单位货币的购买力。消费者物价指数（Consumer Price Index, CPI）跟踪了食品，服装，汽车等和居民生活密切相关的商品或服务的价格随时间的变化情况，是衡量通货膨胀程度的一个重要指标。如下图所示，显示了通货膨胀对货币购买力的显著影响。

2021年8月，如果CPI为4.8，则意味着过去12个月的整体价格上涨了4.8%。理论上，也意味着一台在2020年售价1000元的电脑在2021年的售价将会是1048元。

供需关系在通货膨胀中起着重要作用。当对一种商品或服务的需求上升或同一商品或服务的供给下降时，其价格往往会上涨。许多因素会影响供需关系，比如：原材料成本、人力成本、税收政策和贷款利率等。如下所示的两个驱动因素就会导致通货膨胀上升：

1. 货币政策，包括利率。低利率政策可以激励低成本借贷，从而刺激经济活动并增加对商品和服务的需求。

2. 能源价格，特别是石油。由于石油对生产和运输货物至关重要，因此其需求与经济活动密切相关。过去一年油价上涨，反映了经济活动和石油需求的复苏以及石油供应的趋紧。

新冠疫情导致部分经济停滞，进而可以看到许多商品供应链出现问题，造成供需不平衡和更高的价格水平。比如：由于芯片短缺，过去一年新车的供应量大幅下降，同时，二手车需求上升。最终，新车和二手车的价格都被推高。

一般而言，通货膨胀的突然增加会是一件痛苦的事情，因为公司需要好几个季度的时间才可能将增加的成本转嫁给消费者。同样，当商品和服务成本更高时，消费者也会感到“压力”。不过，企业和消费者最终都会适应新的定价环境。

高通胀可以刺激一些就业增长，也可能是好事。但高通胀也会通过成本的增加进而影响企业利润，公司因担忧未来业绩，可能会采取降薪或停止招聘等措施，从而降低个人生活水平。

通货膨胀如何影响投资？

一般而言，当通胀上升，具有固定长期现金流的资产（比如：债券）往往表现不佳，因为这些未来现金流的购买力会随时间的推移而下降。相反，随着通胀上升，现金流会相应调整的资产（比如：房租）往往表现更好。

1、银行存款

即使将资金存入利率最高的银行储蓄账户，也不能避免购买力受到通货膨胀的侵蚀。而且，我们的工资收入大多也跟不上通货膨胀速度。所以，在储备退休金时，需要将通货膨胀因素纳入一起考虑，才能确保有足够资产来维持我们的退休生活。

2、固定收益类资产

通常，像债券和国债等固定收益类资产会以支付利息的形式获得稳定的现金流收入。但是，由于大多数固定收益类资产的利率在到期前保持恒定不变，利息支付的现金流购买力会随着通货膨胀的上升而下降。因此，当通胀上升时，债券价格往往会下跌。

一种解释是：大多数债券都是固定利息，通胀上升侵蚀了债券未来（固定）票息收入的购买力，降低了其未来固定现金流的现值。考虑到未来很长时间现金流购买力下降的累积影响，加速的通胀对长期债券的不利影响会更大。

3、股票

大多数的研究表明：预期通货膨胀（Expected Inflation）会对股票产生正面或负面影响，这取决于投资者的对冲能力和政府的货币政策。而非预期通货膨胀（Unexpected Inflation）显示出更多结论性的发现，那就是在经济收缩期间，通胀和股票收益呈强的正相关性（这表明经济周期对股票收益的影响很大），而这种相关性也是因为非预期通货膨胀包含了有关未来价格的新信息。

股票走势的更大波动与更高的通胀率相关。新兴国家的数据证明了这一点，这些国家的股票波动性大于发达市场。发达市场在通胀上升时趋于下跌，而新兴市场股票则呈现出更强的负相关性。

自20世纪30年代以来，几乎每个国家都在高通胀时期遭受了最糟糕的实际回报。以十年维度评估标准普尔500指数回报并根据通货膨胀进行调整时，可以发现：当通货膨胀为2%至3%时，实际回报最高。高于或低于此范围的通货膨胀往往表明美国宏观经济环境存在较大问题，对股票的影响各不相同。

过去30年，美国股市在通胀加速的情况下有一定的上涨趋势，但这种关系并不是特别强。与中型公司相比，大型公司往往与通货膨胀的关系更强，而中型公司相比小型公司而言，和通货膨胀的关系也更强。

另外，股票一般分为价值股和成长股。价值股当前拥有强劲的现金流，随着时间推移会放缓，而成长股当前的现金流很少或没有，但预计会随着时间的推移逐渐增加。因此，在使用未来现金流折现DCF对股票估值时，在利率上升的时期，成长型股票受到的负面影响远大于价值型股票。由于通常会提高利率以对抗高通胀，因此推论是，在高通胀时期，成长型股票将受到更大的负面影响。这表明通货膨胀与价值股的回报之间是正相关性，与成长股则为负相关。

另外，对于派息股票而言，类似债券逻辑（利率上升，债券价格下跌），在通货膨胀上升时，派息股票股价通常会下跌，但与此同时，希望持有高股息股票的投资者可以逢低买入。

4、实物资产

大宗商品和房地产等实物资产往往与通胀呈正相关。

从历史上看，大宗商品一直是应对通胀上升的可靠方式。石油等能源相关商品与通货膨胀的关系特别密切。当通货膨胀加速时，工业金属和贵金属也往往会上涨。

然而，大宗商品也有其缺点，它们往往比其他资产类别的价格波动更大，不产生任何收入，而且在较长时期内的历史表现都逊于股票和债券。

对房地产而言，当商品和服务价格上涨时，业主通常可以通过增加租金的方式来应对。