有關企業價值評估的一些感想
換了工作以後就有空的時候會認真想讀點書學習些新東西。其中就包括這本書。（http://www.douban.com/subject/2015368/）。這本書據說是敝部門大老闆介紹的。（PS, 這個大老闆獅子頭竟然認識）
之前曾經有一個做估值的朋友推薦過一篇短一點的英文版，瑞典麥肯錫的合夥人寫的。主要的方法還是兩階段法，只是參數多系統複雜。看到固定資產部份我實在看不下去了，一個明明很簡單，基於Capex和折舊政策就可以推算的結果，文章用了一系列讓人炫目的公式看得我差點吐了。中文的書也看得很慢。但是至少比較好理解。
今天看完了第一部份的前面四章。還沒有進入真正的領域，主要著眼于討論企業價值與股價的關係。其實整本書想要灌輸的也是傳統的企業價值觀。自由現金流量折現法以及兩階段法是足以判斷企業價值。而這樣得出的企業價值，從一個較長的期間來看，市場價格和股票走勢，應該是與企業價值長期相符的。
有人會提出反例。市場泡沫時期的企業價值評估，以及高科技高增長企業的價值評估，與傳統企業價值，即使用兩階段法的企業價值評估是有衝突的。不停再版的本書也明確的回答了此類質疑。關於泡沫時期，即美國股市1999年至2000年的非正常狀態，該書認為，泡沫是非正常的偏離，是行為金融學的一個方面，股價的非理性上升，平均市盈率的非理性上升，在整個金融市場的發展過程中不斷發生，而這種偏離是會被自我糾正的。其二，該書也將高科技高增長企業作為一個單獨模型進行考慮。
今天看了第四章的一部份，提出一些有關會計政策對企業長期價值評估產生的影響。例如，企業管理者往往會爲了短期收益而犧牲長期價值，但是其實股市對短期收益公佈的關注度並沒有管理者想像的那麼劇烈。作者以醫藥開發業為例，對於世界排名前十的醫藥公司而言，企業公佈短期收益的股價波動，并沒有超過，公佈新藥項目動向對股價影響來的劇烈。第二，不同準則導致的會計利潤差異也不會對投資者產生誤導。以歐洲準則和美國準則差異為例，由於美國準則在利潤確認上會有很大差異，導致某些歐洲在美上市企業兩地年報利潤差異會超過30%，而這對股價的影響很小。第三，有關IFRS和US Gaap在本世紀初的一次重要變更，即商譽攤銷變化。商譽從按年攤銷改變為期末進行減值評估的這一改變，對未發生商譽的企業減值來說，利潤是一種提振。然而這種利潤提振對現金流是毫無影響的，股市對此種變化只會產生短期反應。而對於因並購的某些不良後果而產生的商譽減值，市場的反應則會提前于商譽減值實際發生而進行反應。第四，LIFO和FIFO的問題。（後進先出法和先進先出法，IASB現在已經禁止LIFO法）LIFO法必然會導致企業利潤虛增，但是企業價值評估概念中，這種虛增卻根本沒有增加現金流入，反而，由於利潤上升而導致所得稅上升而導致自由現金流的下降，對企業價值卻是造成了反作用。這點真是出人意料。
最後一個問題，是兩地上市企業的股價差異。書上舉的例子是英荷聯合石油和殼牌運輸。兩家孿生企業分別在倫敦和阿姆斯特丹上市，其股價比例在早期最高曾經在正負50%範圍內浮動，而到了兩家企業于本世紀初合併上市時，其比例已經長期維持在5%以內。最後來看看這張表。
http://www.douban.com/photos/photo/363069849/?post=ok#last
從圖表可以看出，該AH兩地上市公司的股價比，從2003年最誇張的1000%以上到現在的1%之間，說明兩地市場差異是在縮小的。也許有人會就此提出一個結論，就是，A股市場是在自動做一個糾偏區間，但是誠如朋友提出的問題，到底是A股糾偏還是H股偏離，這個結論很不好下。需要更多的樣本也需要更長的樣本區間才行。
之前曾經有一個做估值的朋友推薦過一篇短一點的英文版，瑞典麥肯錫的合夥人寫的。主要的方法還是兩階段法，只是參數多系統複雜。看到固定資產部份我實在看不下去了，一個明明很簡單，基於Capex和折舊政策就可以推算的結果，文章用了一系列讓人炫目的公式看得我差點吐了。中文的書也看得很慢。但是至少比較好理解。
今天看完了第一部份的前面四章。還沒有進入真正的領域，主要著眼于討論企業價值與股價的關係。其實整本書想要灌輸的也是傳統的企業價值觀。自由現金流量折現法以及兩階段法是足以判斷企業價值。而這樣得出的企業價值，從一個較長的期間來看，市場價格和股票走勢，應該是與企業價值長期相符的。
有人會提出反例。市場泡沫時期的企業價值評估，以及高科技高增長企業的價值評估，與傳統企業價值，即使用兩階段法的企業價值評估是有衝突的。不停再版的本書也明確的回答了此類質疑。關於泡沫時期，即美國股市1999年至2000年的非正常狀態，該書認為，泡沫是非正常的偏離，是行為金融學的一個方面，股價的非理性上升，平均市盈率的非理性上升，在整個金融市場的發展過程中不斷發生，而這種偏離是會被自我糾正的。其二，該書也將高科技高增長企業作為一個單獨模型進行考慮。
今天看了第四章的一部份，提出一些有關會計政策對企業長期價值評估產生的影響。例如，企業管理者往往會爲了短期收益而犧牲長期價值，但是其實股市對短期收益公佈的關注度並沒有管理者想像的那麼劇烈。作者以醫藥開發業為例，對於世界排名前十的醫藥公司而言，企業公佈短期收益的股價波動，并沒有超過，公佈新藥項目動向對股價影響來的劇烈。第二，不同準則導致的會計利潤差異也不會對投資者產生誤導。以歐洲準則和美國準則差異為例，由於美國準則在利潤確認上會有很大差異，導致某些歐洲在美上市企業兩地年報利潤差異會超過30%，而這對股價的影響很小。第三，有關IFRS和US Gaap在本世紀初的一次重要變更，即商譽攤銷變化。商譽從按年攤銷改變為期末進行減值評估的這一改變，對未發生商譽的企業減值來說，利潤是一種提振。然而這種利潤提振對現金流是毫無影響的，股市對此種變化只會產生短期反應。而對於因並購的某些不良後果而產生的商譽減值，市場的反應則會提前于商譽減值實際發生而進行反應。第四，LIFO和FIFO的問題。（後進先出法和先進先出法，IASB現在已經禁止LIFO法）LIFO法必然會導致企業利潤虛增，但是企業價值評估概念中，這種虛增卻根本沒有增加現金流入，反而，由於利潤上升而導致所得稅上升而導致自由現金流的下降，對企業價值卻是造成了反作用。這點真是出人意料。
最後一個問題，是兩地上市企業的股價差異。書上舉的例子是英荷聯合石油和殼牌運輸。兩家孿生企業分別在倫敦和阿姆斯特丹上市，其股價比例在早期最高曾經在正負50%範圍內浮動，而到了兩家企業于本世紀初合併上市時，其比例已經長期維持在5%以內。最後來看看這張表。
http://www.douban.com/photos/photo/363069849/?post=ok#last
從圖表可以看出，該AH兩地上市公司的股價比，從2003年最誇張的1000%以上到現在的1%之間，說明兩地市場差異是在縮小的。也許有人會就此提出一個結論，就是，A股市場是在自動做一個糾偏區間，但是誠如朋友提出的問題，到底是A股糾偏還是H股偏離，這個結論很不好下。需要更多的樣本也需要更長的樣本區間才行。
