读书笔记 - 《聪明的投资者》
巴菲特序言，如何解读《聪明的投资者》
第一，做些傻事---防御型投做分散投资，定期定额投资指数基金
格雷厄姆建议防御性投资者选股四大原则：适当分散投资10到30只股票；选个股要选大型企业、杰出企业、融资保守的企业；股息持续发放20年以上；市盈率不超过25倍（第五章）。巴菲特（1993）说：“透过定期投资指数基金，一个神马都不懂的投资人通常都能打败大部分专业经理人，很奇怪的是，当傻钱了解到自己的极限之后，它就不再傻了。”即使你神马都不懂，在投资上像个傻子，不懂宏观经济，不懂行业，不会分析公司基本面，不会选股，不会择时，只需要定期定额投资一只全市场指数基金（如美国的标准普尔500和中国的沪深300指数基金），什么都不用管，就相当于那些非常专业的基金经理的平均业绩水平，因为这些基金经理管理的资金占市场的大头，其平均业绩水平就是市场平均业绩水平。巴菲特用十年时间和百万美元大度，结果他选择的指数基金大声专家选择的对冲基金组合，这证明巴菲特（1996）说的是对的，“最好的投资股票方法是购买管理费很低的指数基金。通过投资指数基金，在扣除管理费和其他费用之后，所获得的净收益率肯定超过绝大多数投资专家。”
第二，做些趣事---进攻性做价值投资，强调安全边际
格雷厄姆向进攻性投资者推荐三种投资策略：第一种是购买相对不受市场追捧的大公司股票；第二种是买进被严重低估的便宜货 股票；第三种是特殊情况或“破产债务重组”股票套利。不管什么选股策略，格雷厄姆强调最根本的投资基本原则都是安全边际。（第20章，是最重要的一章，这是格雷厄姆所有门徒的成功基石）
重点章节：5、7、8、20
第1章，P19：我们将得出一下合乎逻辑但令人不安的结论：要想能够持续并合理的获得优于平均业绩的机会，投资者必须遵循以下两种策略：1）具有内在稳健性和成功希望的策略；2）在华尔街并不流行的策略。
第5章，P57：普通股的4项投资规则：1）适当但不要过分分散化，你的持股数应限制在最少10只，最多30只不同的股票之间。2）你挑选的每一家公司应该是大型的、知名的，在财务上是稳健的。3）每一家公司都应具有长期连续支付股息的历史（20年）。4）投资者应将其买入股票的价格限制在一定的市盈率范围，其参照的每股收益，应取过去7年的平均数。我们认为，针对这一平均数，其市盈率应控制在25倍之内，如果是过去12个月的利润，则应控制在20倍之内。但这一限制会把所有最强势且最受欢迎的股票，排除在我们的投资组合之外。实际上，这将把几乎所有的“成长股”都排除在外，而这些股票正是过去若干年来股市的最爱，无论是投机者还是投资者都趋之若鹜。为此，我们必须对这种彻底的排除给出理由。
对于防御型投资者来说，成长股的不确定性过高、风险过大。当然，如果股票选对了，买入的价格适当，并且在巨大的上涨之后、可能的下跌出现之前将其卖出，则会出现奇迹。但对于一般投资者而言，这种事情是可遇而不可求的。与此相比，我们认为，那些不怎么热门，因此利润乘数较为合理的大型公司，反而是一种对大多数投资者更为合适的选择，尽管它们看上去不那么光彩夺目。
第5章，P58：美元成本平均法：纽约股票交易所推广的“月度购买计划”要求，投资者每个月投入同样数额的资金买入一只或多只股票。它是所谓的美元成本平均法，又叫定期定额投资法，这种程式化投资法的一种特例。在始于1949年的股市大幅上涨期间，这种做法的效果相当令人满意，特别是在有效防止投资者在错误的时间大量买入股票方面。如此购买股票，虽然每月投入的今儿不大，但20年下来或者更长，其总量会相当可观，对投资者的意义也相当重大。
第7章，P78：我们建议，防御性投资者股票购买价的上限为过去7年平均利润的25倍（市盈率）。但需要增加其他定量和定性要求，如果当年每股盈利较低，则市盈率可能很高。（P82）
第8章，P95：他面临着两种可能获利的方法：择时方法和估价方法。
第8章，P99：这里的教训似乎是，股市上的任何赚钱方法，只要它容易理解并且被许多人采纳，那么，这种方法本身就会因太简单、太容易而无法持久。斯宾诺莎得出的下列结论既适用于哲学，也适用于华尔街：“所有美好的东西，都是既罕见又复杂的。”
第8章，P100：一位真正的投资者不太可能相信，股市每日或每月的波动会使自己更富有或更贫穷。但是，长期的和大幅度的波动会怎样呢？在此会产生一些现实问题，也有可能产生一些更复杂的心理问题。市场的大幅上升，会立即给人们带来适当的满足感以及谨慎的担忧，同时也会使人产生强烈的不谨慎冲动。你的股票上涨了，很好！你比以前更富有了，很好！但是，价格上涨是否过高？你应该考虑出售吗？或者，你是否会因为低价时购买的股票太少而责备自己呢？或者（这是最坏的想法），你现在应该认可牛市七分，项绝大多数公众那样满怀热情，陷入过分的自信和贪婪（毕竟你也是公众的一员），并且进行更多的危险投资吗？到目前为止，最后一个问题的答案显然是否定的，但是，即使是聪明的投资者，也可能需要很强的意志力来防止自己的从众行为。
真是出于对人性的考虑（而不是出于对财务损益的考虑），我们才主张在投资者的证券组合中采用某种机械的方式，调整债券与股票之间的比重。或许，这种方法的主要好处就在于，它使得投资者有事可做。随着市场的上升，他将不断的出售所持有的股票，并将所获收入投入到债券中，当市场下降时，他会采取相反的做法。这些交易活动将提供某种通道，以释放投资者有可能不断积累的能量。作为一名真正的投资者，他还能从下列想法中获得满足感：自己的业务操作与普通大众的正好相反。
第8章，P101：我们最终得出一个悖论：公司做的越成功，其股价的波动可能会越大。这实际上意味着，从根本上讲，普通股的质量越好，其投机的可能性越大。至少与不太引人注目的中等级别的证券相比是这样。（我们在此是把增长最快的企业与大多数地位稳固的企业相比较。这里的分析并没有包含高度投机的股票，因为这些企业本身具有投机性。）上面所说的理由可以解释大多数成功的优秀企业经常出现的价格偏差行为，如IBM和施乐公司。从上面的讨论中，我们可以得出一个对稳健的普通股投资者具有实用价值的结论。如果投资者特别关注自己的股票组合的选择，那么他最好集中购买售价能较好的接近于公司有形资产价值的股票，比如，高于有形资产价值的部分不超过三分之一。除此之外，投资者还必须要求：合理的市盈率，足够强有力的财务地位，以及今后几年内的利润至少不会下降。
第8章，P107：我们并不认为，投资者非要等到市场价格最低时菜取购买，因为这可能要等很长时间，很有可能造成收入损失，并且也有可能错是投资机会。总体上讲，投资者较好的办法是，只要有钱投资于股票，就不要推迟购买，除非整体市场水平太高，而不符合长期以来所使用的价值标准。精明的投资者可以在各种证券当中，寻找到产生廉价交易的机会。如果按下面的说法来简单的理解这句座右铭，那么他就不会犯下太大的错误；“不要在股价出现大幅上涨后立即买股票，也不要在股价出现大幅下降后立即出售股票。”
第9章，P113：基金投资：共同基金（开放式基金）和封闭式基金：股份持有者可以随时要求按净资产价值赎回，和不可赎回。平衡基金：三分之一为债券。股票基金为持有的几乎都是普通股。
第9章，P115：通过比较，我们大体上可以推测，过去十年内，专门投资于基金股份的人所获得的收益，要优于直接购买普通股的人。即使基金的实际业绩总体上似乎并不优于普通股，，而且，尽管共同基金投资的成本可能会大于直接购买证券的成本，但上面提到的最后一点很可能是正确的。
第9章，P123：假如将来两类基金的股息和资产价值变化相同，那么，你从封闭式基金股份中得到的收入，大约要比开放式基金股份多五分之一。P135：普通投资者似乎应该直接从事自己的债券类投资，而不必通过共同基金（平衡型）来从事这类投资。
第11章，P149：价值=当期正常利润X（8.5+两倍的预期年增长率）
第12章，P155：两条相互矛盾的建议，1）不要过于看重某一年的收益；2）如果你确实关注短期收益，请当心每股收益数据中存在 的陷阱
第13章，P170：防御型投资者证券组合的7项统计要求：1）相当的规模；2）足够强劲的财务状况；3）至少在过去20年内连续支付利息；4）过去10年内没有负的利润；5）股价不高于净资产价值的1.5倍；6）股价不高于净资产价值的1.5倍；7）过去3年内的平均市盈率不超过15倍。总结：没有理由期盼短期内低市盈率股票的表现将会超过高市盈率股票，高市盈率来自于市场的强烈判断，因此有相当程度的支撑力量，而这种力量可能会持续一定的时期。客户经过思考要得出自己的结论，自己喜欢价值类投资，还是喜欢冒险类的投资。
第14章，P172：在确定分散化组合时，防御型投资者有两种可供选择的方法：类似道琼斯证券组合以及定量检验的证券组合。第一种方法：获得优质股票的横向分析样本，包括增长较快的公司，也包括不太受欢迎和股价不太高的企业。以相同的数额购买道琼斯工业平均指数中的所有30种股票。第二种方法：每次购买证券时，都要使用同一套标准，以确保：1）公司过去的业绩以及当期的财务状况达到某一最低的标准；2）利润和资产与股价之比达到某一最低的数量。以下按7项质量和数量标准逐一介绍：
1、适当的企业规模：小公司不适合防御型投资者的需要。就工业企业而言，年销售额不低于1亿美元，就公用事业企业而言，总资产不低于5000万美元。
2、足够强劲的财务状况：工业企业，流动资产至少应该是流动负债的两倍。同时，长期负债不超过流动资产净额。公用事业企业，负债不应该超过股权账面价值的两倍。
3、利润的稳定性：过去10年中，普通股每年都有一定的利润。
4、股息记录：至少有20年连续支付股息的记录。
5、利润增长：过去10年内，每股收益的增长至少要达到三分之一（期初和期末使用三年平均数）。
6、适度的市盈率：当期股价不高于过去三年平均利润的15倍。
7、适度的股价资产比：当期股价不应该超过最后报告的资产账面值的1.5倍。然而，当市盈率低于15倍时，资产乘数可以相应的更高一些。根据经验法则，我们建议，市盈率与价格账面值之比的乘数不应该超过22.5（这相当于15倍的市盈率，乘以1.5倍的账面值。同时也可以是这样的股票：9倍的市盈率和2.5倍的资产价值等等。）
总结：这些要求专门针对防御型投资者。它们以两种相反的方式，姜绝大多数的普通股排除在证券组合之外。一方面，它们要排除下列公司：1）规模太小；2）财务实力相对较弱；3）过去十年中有赤字；4）没有长时间内连续支付股息。最后的两个标准，可以从相反的方向排除：要求每一美元股价拥有更多的利润和更多资产，从而排除流行的股票。还要考虑过去10年内适度增长这一要求。
第14章，P179：我们要从公共事业股中去掉一个标准，即流动资产与流动负债之比。这一行业的营运资本因素本身无需人们去关注，增长所需的后续融资，可以通过出售债券和股票来获得。然而，我们的确会对股本与债务之比提出一定的要求。结果，我们不得不把大多数的燃气管道股排除在外，因为这些企业的债券发行规模太大。
第15章，P198，质量较差的小盘股在牛市期间会被高估，因此在随后的价格暴跌中，她们不仅比大盘股损失惨重，而且其券么反弹也比较慢。多数情况将永远无法全面反弹。显然，对聪明的投资者而言，其教训是要避免把二类股票纳入到证券组合之中。除非她们有充足的理由证明自己的廉价。
第16章，P210，华尔街一句古老的格言：“永远不要把可转换债券进行转换。”为什么会有这句忠告？因为一旦进行转换，就丧失了先前拥有的战略组合：获取利息的同时，还有可能获得客观的利润。这有可能使你从投资者转变为投机者，而且这时常是发生在不利的情况下（因为股价已经经历了大幅上涨）。投资者在购买转换债券之前要三思而后行。
第19章，P259，市场对现金股息政策的判断，似乎正朝着下列方向发展：重点强调增长率的股票，被看作是“收入型股票”，长期决定此类股票价格的主要是股息支付率。在另一个相反的方面，被明确看作是快速增长型的股票，其价值主要取决于（比如今后十年内的）预期增长率，同时，现金股息支付率大多不在人们的考虑范围。
第19章，P260，发行的新股与过去一定时期的利润再投资没有关系。股票分割的目的是使每股的市场价格下降，其原因可能在于，这种较低的价格区间使得新旧股东更容易接受。股票分割可以借助于所谓的股票形式的红利来完成，这需要将一笔盈余账户转入到资本账户中去，也可以借助于面值的变化来完成，这不会影响到盈余账户。与现金股息和认股权相结合的做法相比，直接分配股票形式的红利具有重要的税收优势，这几乎是公用事业公司标准的做法。以股票形式的红利替代现在的股息加认购权的做法，可以节省大量的所得税。
第20章，P267，我们给出的定义是，证券的市场价格高于证券的评估价格的差额。这一差额反映了证券的安全边际。如果公司前景肯定不好，那么无论证券价格多么低，投资者最好还是不要去购买。而是，可是，被低估的证券都来自于许多这样的企业，未来既没有明显的吸引力，也不是明显没有希望。如果廉价购买这些企业后，即使盈利能力有一定程度的下降，仍然希望可以获得满意的投资结果的话，此时，安全边际就能发挥应有的作用。
第20章，P271，总结，第一条商业准则：“知道自己再干什么，即通晓自己的业务”；第二条：“不要让其他任何人来管理你的业务，除非你自己足够细致的监控并理解他的行为，或者你在内心中有很强的理由相信他的品格和能力”；第三条：“如果没有可靠的计算表某项业务获得合理利润的机会较大就不要涉足这项业务。尤其是要原理那些利益不大，亏损却很严重的业务”；第四条：“有勇气相信自己的知识和经验。如果你根据事实的得出了结论，而且你知道自己的判断是可靠的，那么就照此行事，即使其他人会迟疑或反对”。在证券领域，一旦获得了足够的知识并得出了经过验证的判断之后，勇气就成为最重要的品德。
P284：巴菲特说，价值组合潜在的回报越大，其风险越小，要使自己具有很大的安全边际。
20201022
