《投资中最简单的事（2020年版）》书摘

1、一个市场中大的系统性风险主要有以下三个来源。 第一是估值泡沫。像2007年或2015年上半年，估值太高，下跌起来就会很猛，其他时间基本是波动，2018年年末已经处在波动阶段的后期，估值已经比较低了。 第二是基本面有大的恶化。原来公司是赚钱的，现在不赚钱了，或者经济有大的调整，出现经济衰退或崩盘。但即使把贸易摩擦考虑进去，中国经济也不会崩盘，因为从2011年到2015年，中国经济已经经过了5年漫长而充分的调整，中间有50多个月工业产成品出厂价格指数（PPI）是负增长的，这说明企业一直扛着巨大的压力，因此，这5年的洗牌是比较充分的。2016年、2017年以来的复苏相对比较温和，库存不高，过剩产能不多，基本面泡沫不大，不太可能突然出现断崖式下跌。 第三是央行大幅收紧流动性，资金成本迅速提高。这也不太可能，2018年已三次定向降低存款准备金率，2018年年底国务院常务会议称积极的财政政策要更加积极，央行投放也在大幅增加，政策逐渐走向放松。 以上三点是我们对股市前景不悲观的主要原因。 2、中国经济是在增长的，股市虽然涨涨跌跌，但有一部分上市公司还是不错的，买好公司长期看会有不错的回报。政府手上有很多牌，经济一旦出现下滑的迹象，政策就会开始放松。很多人都只看到负债率，也应该看资产端，中国政府拥有土地和国企，资产端还是有较多资源的。大家还有点担心地方债，我认为也是可控的。中央如果想救，肯定救得了，目前只是想打破一下刚性兑付，但都在风险可控制的范围内。去杠杆是手段，防风险才是目的，不可能为了防风险，弄出更大的风险，虽然也有这种可能性，但政府是很谨慎的，不要低估执政者的智慧。 3、我刚回国时凭借快速的学习来适应新环境，我读了好多书，每周都要看几十篇报告，通过广泛的阅读和学习，快速了解中国市场，并且实地调研了很多上市公司。为什么国外有些优秀的基金经理来中国不一定做得好，因为拥有先进的理念是一方面，另一方面还得接地气，了解中国国情，了解具体的市场情况、行业情况。一开始大部分的卖方（卖方券商，买方基金）报告我都会读，因为不知道谁好谁坏，3个月之后，我会根据研究员的名字来挑选报告，有些人的报告我会读，有些人的报告就不会去读了。我也会去读旧报告，把研究员在2006年、2007年大牛市时讲的话、吹的牛重新读一遍。 4、投资一家公司本质上是要分享它未来现金流的一部分，行业格局清晰、胜负已分的行业，盈利的确定性很高。像白色家电行业，在2000～2005年行业增长迅速，但利润不佳，2006年行业增速开始减缓，但利润大增，因为在行业大洗牌后，小厂退出，行业集中度大大提高。大家总担心胜负已分的时候投资会太晚，但回头看，10年前早就是行业龙头的公司，10年后还是行业龙头，10年来，它们的涨幅惊人，各行各业都如此。 5、过去10年，我主要是投资一些胜负已分的行业中的一些优质公司，像一些大白马公司经常出现在我的组合里。你要看我的组合，会觉得很无趣、很乏味。大家肯定也会觉得，你过去10年就找了一堆大白马，没什么意思，谁都会啊。我现在很少讲投资，因为没什么新东西，讲出来人家会觉得这人真没新意，投资理念翻来覆去就这几句话，投的股票也就是这些。为什么过去10年，我就讲这么几句话，就投这么几个行业？因为我是以实业的眼光做投资，追求的就是具有长期核心竞争力的公司，这些公司10年前就是行业老大，现在还是行业老大。当然，要在一个善变的市场中找到不变的公司，也不容易。市场每天都在变，我们做投资，研究的却是市场背后不以人的意志为转移的规律：经济规律、行业格局、供需关系和商业模式，猜测市场的情绪变化有时候会给我们带来收益，但那是不持久的。因此投资真的很“无趣”，这是一种常态。 6、过去10年，人家问我看好什么行业，我在任何时候都是讲三大类行业：金融地产、品牌消费、先进制造。为什么呢？这几个行业符合我的标准，行业格局很清晰，“月亮”已经出来了。我从来不是第一个吃螃蟹的人，我会等到胜负已分，事情很清晰了再投资，反正总是有机会能买到，A股波动性很大，常常出现很好的买入时机。 7、金融地产格局相对没那么清晰，但是便宜。5年前大家都看空地产行业的时候，我把电影跟地产做了综合比较，当时中国电影一年票房三四百亿元规模，最大的公司的市值当时已经四五百亿元了，而房地产一年卖8万亿元，最大的龙头公司才六七百亿元市值。当时，最大龙头公司的市场占有率只有一两个点，但看得出，大地产商一定会不断抢占小地产商的市场份额。我们预期地产行业的集中度必然提升，很简单，大公司拿地比小公司便宜5%～10%；集中采购原材料能便宜5%～10%；融资成本也比小公司便宜5%～10%；最后，同样地段的房子，大公司卖得比小公司贵5%～10%，因为有品牌。这几个5%～10%加在一起，小地产商怎么跟大地产商竞争？这就是我所说的“胜负已分”。这些道理都很简单，大家都能想得到。 8、定价权也很重要，我为什么经常讲这三大行业，因为这几个行业是可以提价的，我一直说，有“霸王条款”的行业都不会太差。比如，房地产的“霸王条款”就是很厉害的，你要全资预付给他，他拿你的钱盖你的房子，过两年才给你房子，而电影则是要先砸钱，电影的现金流很差。白酒是一把米、一斤水，卖你几百块钱，毛利率达到80%～90%，相当高。银行前些年也有些“霸王条款”，现在没有了，说明银行业的竞争比原来激烈了。 9、A股市场的好处是，往往能以很便宜的价格买到很优秀的公司，像有些白酒股、消费品龙头公司，我们都是在市盈率10倍左右的价格买入的，我们还在2016年年底以15倍市盈率买入某安防公司。最近又有一批优秀公司开始变得非常便宜，因为大家又开始在恐慌，其实贸易摩擦的后果并没有市场担忧的那么严重。日本从20世纪70年代开始跟美国打贸易战，打了20年，中国的体量比日本大得多，市场也大得多，没什么好怕的。当然，市场不恐慌，也没有以便宜的价格买到优秀公司的机会。 10、在2015年年底2016年年初，我买入了白酒股，还有某消费品龙头。我们找白酒的顺序是先找高端，再找次高端，再到平价酒，因为中国经济的复苏通常是先重点扶持基建，商务应酬增加，对高端酒的需求会增加，之后经济恢复，老百姓有钱了，中端酒开始起来，然后再到低端酒。白酒是很有代表性的品牌消费品，我一直都很关注。2012年年底，八项规定出台，白酒行业极其低迷，之后我们在底部以10倍左右的市盈率买入白酒股，白酒的商业模式特别好，格局又很清晰，10倍市盈率买入，真的是很划算。有一阵大家都在说白酒产能过剩，在算中国人均有多少白酒，但国产酒产能过剩只是指散装酒产能过剩，800元钱的酒跟8元钱的酒是不存在竞争关系的，我当时说，就像全世界的包包产能过剩，跟爱马仕包的销量也没有关系。 11、做投资20年，我深刻体会到人弃我取的道理，逆向投资是超额收益的重要来源，投资领域的集大成者大多数都具有超强的逆向投资能力。但逆向投资并不容易，难以掌握完美的买点、卖点。经常买早了，因为你觉得已经很便宜了，但还可能更便宜，比如一家还不错的公司，你觉得四五倍市盈率真便宜，但你买进去后，市盈率还可能跌到三四倍；也经常会卖早了，比如一只股票的内在价值是50元，我们20元买入，它最后可能会涨到100元，但我们可能60元就卖掉了。因为我们是要讲安全边际的，经常赚不到最后一段涨幅的收益，没关系，我可以再去找其他更被低估的股票。市场是一个拍卖系统，最后的顶点总是最疯狂的人在定价，就像在拍卖会上面，最后的买主肯定是那个最狂热的、愿意出最高价的人。极端的价格常常是由最大的傻瓜决定的，所以股价上涨时超涨，下跌时超跌。 是逆向投资的难点，顶部和底部只是一个区域，你肯定买不到最低价，也卖不到最高价，你很可能抄底抄在半山腰。买早了还要能熬得住，领先两步成“先烈”，只要能熬得住，还是有可能成先锋的。不在乎短期最后一跌的得失，是逆向投资者的必备素质。所以，逆向投资是最简单也最不容易学习的投资方式，因为它不是一项技能，而是一种品格，品格是无法学习的，只能通过实践慢慢磨炼出来。 在A股这样急功近利的市场中，能熬、愿熬的人仍然不多，因此逆向投资在未来仍将是超额收益的重要来源。 12、我并不是说不买创业板，创业板公司也在我们的研究范围内。2017年我已经买了一只创业板的股票，到现在还带来了不错的收益。公司是民营性质，基因还不错，商业模式也还可以，是细分市场的龙头，但市场占比很小，行业格局也还不清晰，新招聘了核心管理人员，应该说已经具备我们合伙人卓利伟所说的“鲨鱼苗”的特征，但这还是有点三岁看老，还不太符合我30岁看老的原则，所以我不会特别重仓。今年创业板再度暴跌，我又买了一只创业板，算是行业里的绝对龙头，属于胜负已分的行业，也取得了正收益。